20230103-平安证券-银行业估值比较专题：估值错配，看好修复

核心结论

银行业估值比较专题：估值错配，看好修复 本报告由平安证券发布于2023年1月3日，聚焦于银行业估值与国际同业比较。

关键数据：# 银行业估值比较专题：估值错配，看好修复 本报告由平安证券发布于2023年1月3日，聚焦于银行业估值与国际同业比较。

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AI 结构化摘要

银行业估值比较专题：估值错配，看好修复

本报告由平安证券发布于2023年1月3日，聚焦于银行业估值与国际同业比较。报告核心观点认为，当前A股银行板块估值处于历史低位，与国际银行股相比存在显著的“估值错配”——即国内银行盈利能力（ROE）相对稳健，但估值水平（PB）却显著低于国际可比同业。报告通过PB-ROE框架、国际估值区间比较及历史周期复盘，论证了银行板块估值修复的合理性与可能性，并给出看好板块修复的投资建议。

报告首先构建了PB-ROE估值分析框架，指出国内银行ROE水平虽有所下行但仍保持在相对高位，而PB估值已回落至0.4-0.6倍的历史底部区间，二者出现明显背离。在此基础上，报告分别对标了国际大型银行（0.75x-1.51x PB）、中型银行（0.40x-0.80x PB）及小型银行（0.30x-0.50x PB）的估值区间，发现国内银行估值已低于或接近国际同业下沿，存在系统性低估。报告进一步结合2008年、2011-2021年等历史周期的GDP增速与银行估值关系，指出经济增速放缓背景下银行估值中枢虽有所下移，但当前估值已过度反映悲观预期。

估值框架：PB-ROE 错配显著

• 截至2022年12月30日，A股银行板块PB中位数约0.54倍，而2021年ROE中位数约10%-11%，PB-ROE匹配度明显偏离合理区间。
• 对比标普500银行股PB约1.38倍、ROE约12%-13%，国内银行ROE差距有限但估值折价超过50%，显示估值错配突出。
• 2019年至2021年间，银行ROE小幅下行（约1.1个百分点），但PB估值大幅回落，估值收缩幅度远超基本面恶化程度。

国际比较：三大估值区间全面低估

• 国际大型银行（如美、欧龙头）PB估值历史区间为0.75x-1.51x，当前国内大行PB仅0.5倍左右，处于国际同业历史底部下方。
• 国际中型银行PB区间为0.40x-0.80x，国内股份行估值已落入该区间下沿，部分个股甚至低于0.4倍，折价明显。
• 国际小型银行PB区间为0.30x-0.50x，国内城商行、农商行估值虽处该区间，但结合其更高的成长性和资产质量，估值仍被低估。

历史复盘：经济增速与估值中枢

• 2008年金融危机后，国际银行PB一度降至0.5倍以下，但随着GDP增速回升，估值在1-1.5倍区间修复，显示估值与经济增长高度相关。
• 2011-2021年间，国内GDP增速从高位逐步回落至5%以下，银行PB中枢相应从1.2倍下移至0.6-0.7倍，但当前0.54倍已低于该中枢。
• 报告测算，GDP增速每下降1个百分点，银行PB中枢约下移0.2-0.3倍，当前估值已隐含GDP增速降至2%以下的极端悲观预期。

修复驱动：基本面与政策面共振

• 2022年11月以来，稳增长政策持续加码，地产融资“三支箭”落地、防疫优化等措施有助于改善银行资产质量预期。
• 5年期LPR经过多轮下调后保持稳定，银行净息差压力边际缓解，2023年营收增速有望企稳回升。
• 上市银行中42家样本银行中30%以上破净，监管层推动“中特估”体系及国企估值重塑，为银行估值修复提供政策催化。

关键结论

• 当前A股银行板块PB约0.54倍，处于历史底部区间，而ROE仍保持在10%左右，PB-ROE显著错配，估值修复空间充足。
• 与国际同业相比，国内银行估值已低于或接近全球主要市场银行股的下沿水平，系统性低估明显，具备全球比较下的配置价值。
• 经济增速放缓背景下银行估值中枢虽趋势性下移，但当前估值已过度反映悲观预期，随着稳增长政策见效，估值有望向合理中枢回归。
• 建议关注两条主线：一是高股息、低估值的大行和股份行，具备防御性与修复弹性；二是区域经济活跃、资产质量优异的优质城商行，成长性突出。
• 风险因素包括经济复苏不及预期、资产质量恶化超预期、利率下行导致息差收窄等，需持续跟踪基本面变化。

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