20230225-国泰君安-宝丰能源-600989-更新报告：低成本煤化工龙头，绿电绿氢领导者

核心结论

宝丰能源（600989）更新报告：低成本煤化工龙头，绿电绿氢领导者 ## 报告主旨 本报告由国泰君安证券于2023年2月25日发布，对宝丰能源作为国内低成本煤化工龙头企业的投资价值进行系统性评估。

关键数据：# 宝丰能源（600989）更新报告：低成本煤化工龙头，绿电绿氢领导者 ## 报告主旨 本报告由国泰君安证券于2023年2月25日发布，对宝丰能源作为国内低成本煤化工龙头企业的投资价值进行系统性评估。

核心数据表

AI 结构化摘要

宝丰能源（600989）更新报告：低成本煤化工龙头，绿电绿氢领导者

报告主旨

本报告由国泰君安证券于2023年2月25日发布，对宝丰能源作为国内低成本煤化工龙头企业的投资价值进行系统性评估。报告核心逻辑在于：公司凭借内蒙古400万吨烯烃项目的投产预期，叠加绿电绿氢战略的前瞻布局，有望在煤化工行业成本曲线中持续保持领先地位。报告给予公司2023年17倍PE估值，对应目标价20.91元，维持增持评级，预计2022-2024年EPS分别为0.94/1.23/1.56元。

公司概况与竞争优势

• 公司成立于2005年，2019年上市，实控人持股70.37%，股权结构集中稳定；截至2022Q3，公司总资产规模达214.85亿元，同比增长32.66%
• 公司已形成覆盖焦炭、烯烃、精细化工的完整煤化工产业链，核心产品包括PE、PP、焦炭、MTBE等，具备显著的一体化成本优势
• 2022年前三季度实现营收53.73亿元，同比增长1.02%，其中焦炭业务占比37.86%，烯烃产品占比43.04%，业务结构均衡

行业供需格局与产能扩张

• 2022年国内PE表观消费量3713万吨（同比+0.41%），PP表观消费量3191万吨（同比+4.62%），2018-2022年CAGR分别为4.61%和5.96%，需求端保持稳健增长
• 国内PE进口依赖度约18%（547万吨），PP进口依赖度约25.5%（922万吨），进口替代空间广阔，为国内煤化工龙头提供增量市场
• 2023-2025年国内PE/PP新增产能预计分别达750万吨和1190万吨，行业供给压力加大，但公司凭借成本优势仍可维持高开工率

成本优势与项目经济性

• 公司煤制烯烃（CTO）路线完全成本约450元/吨，显著低于MTO路线（约1053元/吨）和PDH路线（约800元/吨），成本优势极为突出
• 内蒙古400万吨/年烯烃项目采用新一代DMTO技术，单吨投资强度较宁东基地进一步下降，预计投产后将进一步拉大与同行成本差距
• 敏感性分析显示，在煤价100元/吨、烯烃价格700元/吨的假设下，项目仍可实现3425元/吨的净利，盈利安全边际充足

绿电绿氢战略布局

• 公司前瞻性布局绿电制绿氢耦合煤化工，规划2023年建成300MW光伏制氢、2024年形成绿氢产能，远期目标2045年实现碳中和
• 绿氢替代灰氢可降低煤化工碳排放强度，同时通过电解水副产氧气优化气化炉运行效率，兼具环保与经济效益
• 2022年公司已实现40%的绿氢替代比例，规划2023-2024年进一步提升至96-192MW电解槽规模，绿氢成本有望降至100元/公斤以下

财务预测与估值

• 预计2022-2024年营收分别为256.69/314.11/412.23亿元，同比增速10%/22%/31%；归母净利润分别为69.28/90.05/114.19亿元，对应EPS 0.94/1.23/1.56元
• 公司ROE预计从2022年的20.3%提升至2024年的25.7%，ROIC维持在16-18%的较高水平，资本回报率行业领先
• 当前股价对应2023年PE约12.94倍，显著低于行业平均，考虑内蒙古项目投产带来的成长性，估值具备安全边际

关键结论

1. 宝丰能源凭借煤炭-甲醇-烯烃一体化产业链和区位优势，构建了行业领先的成本护城河，CTO路线成本较MTO/PDH路线低40-60%，盈利韧性突出
2. 内蒙古400万吨烯烃项目是公司2023-2025年核心增长引擎，投产将推动营收和利润规模翻倍增长，进一步巩固行业龙头地位
3. 绿电绿氢战略布局具有前瞻性，在双碳政策背景下有望形成差异化竞争优势，打开长期成长天花板
4. 预测2022-2024年归母净利润CAGR约28%，当前估值对应2023年约13倍PE，具备较高投资性价比
5. 主要风险在于烯烃行业新增产能集中投放导致价格承压，以及煤价大幅波动对成本端的影响，需持续跟踪行业供需变化

常见问题