20230203-中信证券-宝丰能源-600989-深度跟踪报告：绿色煤基新材料龙头，高速扩张序幕开启

核心结论

宝丰能源（600989.

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宝丰能源（600989.SH）深度跟踪报告：绿色煤基新材料龙头，高速扩张序幕开启

报告主旨

本报告由中信证券发布于2023年2月3日，对宝丰能源（600989.SH）进行深度跟踪分析。报告认为，公司作为国内煤基新材料龙头，正依托内蒙古乌审旗和宁夏宁东两大产业基地，开启新一轮高速扩张周期。公司凭借煤炭自给率高、工艺路线先进、成本控制优异等核心优势，在煤制烯烃行业景气度回升背景下，有望实现2023-2025年归母净利润375%的复合增长。报告给予公司目标价27元（对应2023年22倍PE），维持"买入"评级。

行业格局与公司定位

• 煤制烯烃行业具备显著成本优势，油价高位运行下煤化工路线经济性凸显，公司作为行业龙头充分受益
• 公司已形成覆盖"煤炭开采—煤气化—甲醇—烯烃—高端聚烯烃及精细化工品"的完整产业链，一体化布局构筑深厚护城河
• 相较于油制烯烃和PDH路线，公司煤制烯烃路线在原料成本端具备长期竞争优势，且不受国际油价波动直接影响

产能扩张与成长逻辑

• 内蒙古乌审旗一期300万吨/年烯烃项目有序推进，预计2023年下半年起逐步贡献产量，打开中期成长空间
• 宁夏宁东三期100万吨/年烯烃项目同步推进，两基地合计将推动公司总产能从2022年的120万吨大幅提升至2025年的700万吨级别
• 公司规划2023-2025年资本开支合计约200-300亿元，产能扩张节奏明确，成长路径清晰可预期

成本优势与盈利弹性

• 公司煤炭自给率持续提升，配套煤矿产能逐步释放，有效平抑原料成本波动风险
• 单位投资成本显著低于行业平均水平，叠加优异的生产运营效率，公司吨烯烃完全成本处于行业最低区间
• 2022年受聚烯烃价格下行及原料成本高企影响，公司盈利阶段性承压（归母净利润同比下滑6.7%），但2023年起随着新产能投产及成本端改善，盈利有望大幅反弹

高端产品布局与估值分析

• 公司积极布局EVA等高端新材料产品，LDPE/EVA装置具备30%的VA含量调节能力，有望受益于光伏胶膜需求高速增长
• 2023-2025年公司归母净利润预测分别为88.7/126.9/172.6亿元，对应EPS为0.90/1.21/1.73元，PE估值从2022年的15.3倍降至2024年的7.9倍
• 采用DCF估值法测算公司内在价值约2000亿元，当前市值7333亿元（注：原文数据），具备显著估值修复空间

关键结论

1. 宝丰能源作为绿色煤基新材料龙头，凭借一体化产业链和极致成本控制，在煤制烯烃行业中具备最强竞争力，产能扩张将驱动2023-2025年业绩高速增长（归母净利润复合增速约375%）。
2. 内蒙古及宁夏两大基地同步扩产，公司总产能将从2022年120万吨提升至2025年700万吨级别，规模优势将进一步巩固成本护城河。
3. 高端产品（EVA等）布局有望打开第二增长曲线，受益于光伏等下游需求高景气，产品结构持续优化。
4. 当前估值处于历史低位（2023年PE约11.4倍），考虑到公司成长确定性和盈利弹性，具备较高投资性价比，目标价27元，维持"买入"评级。

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