20230318-天风证券-宝丰能源-600989-双核驱动，煤制烯烃航母扬帆起航

核心结论

宝丰能源（600989）：双核驱动，煤制烯烃航母扬帆起航 本报告由天风证券于2023年3月18日发布，核心观点认为宝丰能源作为国内煤制烯烃龙头企业，凭借“煤制烯烃+绿氢耦合”双核驱动战略，在行业成本曲线中占据绝对优势。

关键数据：# 宝丰能源（600989）：双核驱动，煤制烯烃航母扬帆起航 本报告由天风证券于2023年3月18日发布，核心观点认为宝丰能源作为国内煤制烯烃龙头企业，凭借“煤制烯烃+绿氢耦合”双核驱动战略，在行业成本曲线中占据绝对优势。

核心数据表

AI 结构化摘要

宝丰能源（600989）：双核驱动，煤制烯烃航母扬帆起航

本报告由天风证券于2023年3月18日发布，核心观点认为宝丰能源作为国内煤制烯烃龙头企业，凭借“煤制烯烃+绿氢耦合”双核驱动战略，在行业成本曲线中占据绝对优势。报告预计2023-2025年公司归母净利润分别为90/130/198亿元，对应PE为12.1/8.4/5.5倍，给予“买入”评级。公司内蒙古300万吨烯烃项目及绿氢耦合项目将成为未来三年核心增长引擎，有望推动公司从区域龙头迈向全球煤制烯烃航母。

行业格局：烯烃供需缺口扩大，煤制路线成本优势凸显

• 全球乙烯需求2020-2022年增速分别为+5.1%/+5.7%/+6.2%，预计2023-2025年维持3.8%/1.4%/1.5%增长；国内乙烯当量消费2022年约4933万吨，自给率仅约85%，进口替代空间广阔
• 2021年国内煤制烯烃产能占比达54.7%，CTO路线在油价70-80美元/桶区间具备显著成本优势（完全成本65-75美元/桶），油煤比价扩大时盈利弹性突出
• 2014-2021年全球乙烯需求CAGR约6.3%，而国内供给增速约11.5%，供需缺口持续存在，为煤制烯烃产能释放提供需求基础

公司优势：成本曲线最左端，双核驱动成长

• 公司聚烯烃单吨完全成本约478元/吨（行业平均约300元/吨），凭借煤炭自给（产能约810万吨/年）与一体化布局，成本优势领先行业约22%
• 内蒙古400万吨/年烯烃项目（含260万吨/年聚烯烃、40万吨/年EVA）于2022年11月获批，预计2023年开工，2024年起逐步贡献产量，达产后公司总产能将突破700万吨/年
• 绿氢耦合项目规划年产2.5亿Nm³绿氢，配套300MW光伏（约478MWp），通过“绿氢+煤制烯烃”耦合降低碳排放，单吨烯烃碳排可降低约13%，兼具成本与ESG双重优势

盈利预测与估值

• 预计2023-2025年营业收入分别为381/535/790亿元，同比增速34.0%/40.5%/47.6%；归母净利润分别为90/130/198亿元，同比增速42.8%/44.6%/52.3%
• 对应EPS分别为1.23/1.77/2.70元，当前股价（14.82元）对应PE为12.1/8.4/5.5倍，PB为2.6/2.1/1.6倍，估值处于历史低位
• 公司2022年ROE约18.6%，随着内蒙项目投产及绿氢降本，ROE有望进一步提升至25%以上

关键结论

1. 成本护城河深厚：公司凭借煤炭自给率近100%和一体化布局，聚烯烃完全成本较行业平均低约22%，在油价中枢上移背景下盈利弹性显著
2. 成长路径清晰：内蒙古300万吨项目+绿氢耦合构成“双核驱动”，2023-2025年产量CAGR预计超40%，驱动业绩持续高增长
3. 绿氢布局领先：公司是国内首家大规模绿氢耦合煤制烯烃的企业，单吨碳排降低13%，有望受益于碳交易机制获得额外收益
4. 估值具备安全边际：当前PE（2023E）仅12倍，低于历史中枢，且PEG小于0.5，具备较高配置价值
5. 风险提示：需关注油价大幅下跌、项目投产进度不及预期、聚烯烃需求复苏乏力等潜在风险

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